机械制造造船行业回暖仍需耐心计划

在犯下一个错误后 机械制造：造船行业 回暖仍需耐心 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

我们把造船业的需求区分为理性需求和非理性需求。造船生产周期长的特点决定了非理性需求大量存在，从而造成造船业的波动剧烈程度远大于一般行业。

从当前的市场状况看，新增订单下滑较严重；船价在低位徘徊；在手订单/船队规模快速下降，但仍处历史上较高水平，未来供给压力较大；拆船量有所上升，但由于高龄船占比较少，未来拆船量继续提高的潜力不大。

我们跟197 年结束的上轮造船业大牛市做对比，两轮牛市主要的成因相同，有基本相近的遗产：大量在手订单，造成运力供给的巨大压力。然而重要的不同点在于上轮牛市后世界缺乏主要国家引领工业化进程，而本轮牛市后，中国工业化仍在进行，印度即将展现其巨大的胃口。我们认为这次造船业将比197 年更快的走出萧条。

根据我们构建的造船业需求模型，2012年之后，新船交付量将有较大幅度下滑。在2018年之前可能年均交付80百万DWT，仅约2011年的一半。但新增订单量目前已经接近底部区域，2012～2016年会从11年的80百万DWT小幅下滑至70百万DWT附近。我们预计，新增订单的复苏从2017年开始，交付量的复苏开始于2019年。具体船型的复苏顺序为：集装箱船>干散货船>油轮。

我们根据历史数据，并结合实际分析，认为三年前的新船价格、一年前的钢材价格可以较大程度影响当年的船厂毛利率。并据此判断2012年开始行业毛利率面临向下压力。根据我们构建的需求模型，201 年开始新船交付量大幅下降，行业收入面临向下压力。

行业产能过剩局面已然形成，低成本成为生存的关键。中国造船业跟主要的竞争对手日韩相比，在劳动力成本、钢材价格、丰富的造船岸线资源等方面仍有较大优势，但短期面临结构性问题。国内造船业将进入整合时代。

在产能过剩背景下，我们建议采用PB对行业估值，目前PB已接近历史低位。我们认为，目前PB反映了行业的前景，此外行业未来可受益于向海工业务的转型以及中国海军建设。综合考虑，给予行业“中性”评级。